Republika Hrvatska

Trgovački sud u Varaždinu

Varaždin, Cehovska 1

Poslovni broj: R1-24/2023-52

R E P U B L I KA  H R V A T S K A

R J E Š E N J E

Trgovački sud u Varaždinu, po sucu Mariji Levanić-Škerbić, u izvanparničnom predmetu predlagatelja SU iz [adresa], OIB: [osobni identifikacijski broj], kojeg zastupa punomoćnik Mislav Bradvica, odvjetnik u Odvjetničkom društvu BRADVICA MARIĆ WAHL CESAREC d.o.o. Zagreb, protiv protustranke VINDIJA d.d. Varaždin, Međimurska ulica 6, OIB: 44138062462, koju zastupaju odvjetnici iz Odvjetničkog društva BUTERIN & PARTNERI iz Zagreba, radi ispitivanja primjerenosti otpremnine, 7. siječnja 2026.,

r i j e š i o  j e

I. Utvrđuje se da otpremnina u postupku prijenosa dionica s manjinskih dioničara na većinskog dioničara društva KOKA d.d. Varaždin, temeljem odluke glavne skupštine od 27. srpnja 2023. u iznosu od 65,21 eura po dionici, nije primjerena.

II. Određuje se da primjerena otpremnina u postupku prijenosa dionica s manjinskih dioničara na većinskog dioničara društva KOKA d.d. Varaždin iznosi 115,00 eura po dionici, uvećano za kamatu određenu člankom 300.g. st. 2. Zakona o trgovačkim društvima.

III. Nalaže se protustranci da predlagatelju naknadi troškove ovog postupka u iznosu od 5.249,04 eura, u roku od 15 dana.

Obrazloženje

1. Predlagatelj je dana 13. studenoga 2023. podnio ovome sudu zahtjev radi određivanja primjerene otpremnine u postupku prijenosa dionica manjinskih dioničara u društvu KOKA d.d. Varaždin, temeljem čl. 300.k Zakona o trgovačkim društvima ("Narodne novine" broj 111/1993, 34/1999, 121/1999, 52/2000, 118/2003, 107/2007, 146/2008, 137/2009, 111/2012, 125/2011, 68/2013, 110/2015, 40/2019, 34/2022, 114/2022, 18/2023, 130/2023 i 136/2024, dalje u tekstu skraćeno: ZTD-a).

2. U zahtjevu se navodi da je predlagatelj imao 55 (pedeset pet) dionica u društvu KOKA d.d. Varaždin, oznake KOKA-R-A, iz čega proizlazi aktivna legitimacija za podnošenje prijedloga. Glavna skupština navedenog društva donijela je 27. srpnja 2023. Odluku o prijenosu dionica manjinskih dioničara društva na društvo Vindija d.d., kao glavnog dioničara, ovdje protustranku. Navedena odluka Glavne skupštine upisana je u sudski registar Trgovačkog suda u Varaždinu 13. rujna 2023. te objavljena 14. rujna 2023. sukladno članku 300.j ZTD-a.

2.1. Nakon upisa u sudski registar, dana 15. rujna 2023. došlo je do prijenosa dionica manjinskih dioničara društva na glavnog dioničara provođenjem korporativne akcije prijenosa dionica manjinskih dioničara društva od strane Središnjeg klirinškog depozitarnog društva (SKDD). Time je glavni dioničar postao jedini dioničar društva koji drži 99,95% dionica društva, dok društvo ima 420 vlastitih dionica. Glavni dioničar je prilikom podnošenja prijedloga upravi društva odredio otpremninu manjinskim dioničarima u visini od 65,21 eura po dionici. Glavna skupština je Odlukom od 27. srpnja 2023. prihvatila navedeni iznos otpremnine.

2.2. Nadalje predlagatelj u prijedlogu navodi da je u svrhu određivanja primjerenog iznosa otpremnine glavni dioničar izradio Izvješće o pretpostavkama za prijenos dionica manjinskih dioničara uz obrazloženje primjerenosti otpremnine. Tako utvrđenu vrijednost je ispitalo i potvrdilo društvo RUČEVIĆ VJEŠTAČENJA d.o.o., Zagreb, imenovano od strane ovoga suda. Međutim, vještačenje društva RUČEVIĆ VJEŠTAČENJA d.o.o., kojim se potvrđuje primjerenost određene otpremnine u postupku prijenosa dionica s manjinskih dioničara na većinskog dioničara društva je manjkavo te je propustilo kritički sagledati Izvješće glavnog dioničara o pretpostavkama za prijenos dionica manjinskih dioničara Društva kojim je predložen iznos otpremnine od 65,21 eura. Kao razloge manjkavosti navedenog vještačenja predlagatelj ističe da isto u pojedinim dijelovima koristi krive parametre za izračun diskontne stope te da je na taj način uprava društva prilagodila procjenu vrijednosti dionica Društva odnosno smanjila njihovu vrijednost, jer je koristila diskontnu stopu koja je neopravdano visoka. Osim toga, u konačnici je zaključak o vrijednosti dionica donesen isključivo na temelju dohodovne metode (koja donosi nižu procjenu od metode tržišnog pristupa, odnosno metode usporedivih društava i transakcija), a nije uzeta u obzir ni visoka neto novčana pozicija Društva.

2.3. Slijedom navedenog, predlagatelj predlaže sudu odrediti provođenje vještačenja kako bi se odredila primjerena vrijednost dionice društva te predlaže da sud u ovom postupku utvrdi kako otpremnina u postupku prijenosa dionica s manjinskih dioničara na većinskog dioničara društva nije primjerena, te da sud odredi primjerenu otpremninu koju glavni dioničar, društvo Vindija d.d. Varaždin, ovdje protustranka, treba platiti predlagatelju, i to u većem iznosu od iznosa od 65,21 eura po dionici društva, uvećanu za kamatu određenu člankom 300.g. ZTD-a te da naloži protustranci da predlagatelju naknadi troškove ovog postupka.

3. Predmet ovog postupka je dakle sudsko ispitivanje primjerenosti otpremnine, temeljem čl. 300.k ZTD-a, koju otpremninu je u postupku prijenosa dionica manjinskih dioničara u društvu KOKA d.d. Varaždin dužan isplatiti glavni dioničar VINDIJA d.d. Varaždin manjinskim dioničarima.

4. U spis je uz zahtjev dostavljena sljedeća dokumentacija u koju je sud izvršio uvid: poziv za glavnu skupštinu dioničara društva KOKA d.d. (str. 5-10 spisa), preslika zapisnika s glavne skupštine društva KOKA d.d., br. OU-336/23 od 27. srpnja 2023. sačinjen po javnom bilježniku Lani Mihinjač iz Varaždina (str. 11-37 spisa), rješenje Trgovačkog suda u Varaždinu posl. br. Tt-23/3541-2 od 13. rujna 2023. (str. 39 spisa), online izvadak iz sudskog registra za društvo Koka d.d. Varaždin (str. 41-50 spisa), obavijest SKDD-a o isplati novčanih sredstava iz korporativne akcije (str. 51 spisa), izvješće glavnog dioničara o pretpostavkama za prijenos dionica manjinskih dioničara uz obrazloženje primjerenosti otpremnine (str. 52-55 spisa), izvješće vještaka o obavljenom ispitivanju primjerenosti otpremnine u novcu manjinskim dioničarima u postupku prijenosa dionica društva (str. 56-75 spisa), kao i u tijekom postupka za potrebe vještačenja pribavljenu dokumentacija i to: godišnja izvješća za Koka d.d. od 2020. na dalje (str. 98-458 spisa) te Elaborat fer vrijednosti po dionici Koka d.d. na dan 31. prosinca 2022. izrađen od Ernst & Young Savjetovanje d.o.o. dana 12. svibnja 2023. (str. 459-522 spisa).

5. Nije sporno da je na glavnoj skupštini društva KOKA d.d. održanoj 27. srpnja 2023. donijeta Odluka o prijenosu dionica manjinskih dioničara društva na društvo Vindija d.d., kao glavnog dioničara, ovdje protustranku. Navedena odluka Glavne skupštine upisana je u sudski registar ovoga suda 13. rujna 2023. te objavljena 14. rujna 2023. sukladno članku 300.j ZTD-a (rješenje ovoga suda posl. br. Tt-23/3541- 2 od 13. rujna 2023.- str. 39 spisa).

6. Iz priložene dokumentacije u spisu proizlazi da se istiskivanje manjinskih dioničara provodilo u vrijeme kada društvo KOKA d.d. više nije bilo uvršteno na burzu te je sukladno čl. 300. g. st. 1. ZTD-a Vindija d.d. odredila iznos otpremnine u novcu koji će se isplatiti manjinskim dioničarima. Za navedeno je Vindija d.d. angažirala financijskog stručnjaka društvo Ernst&Young Savjetovanje d.d. koje je 12. svibnja 2023. izradilo svoje Izvješće o vrednovanje i to s procjenom na datum 31.12.2022. Nakon toga je, sukladno čl. 300. h. ZTD-a sud imenovao društvo Ručević vještačenje d.o.o. kao revizora ispitivanja primjerenosti otpremnine, koji je 1. lipnja 2023. dao svoje mišljenje da iznos od 65,21 EUR po jednoj redovnoj dionici KOKA d.d. Varaždin predstavlja primjerenu otpremninu koju će trgovačko društvo VINDIJA d.d. Varaždin, kao glavni dioničar trgovačkog društva KOKA d.d. Varaždin u postupku prijenosa redovnih dionica manjinskih dioničara u društvu KOKA d.d. isplatiti manjinskim dioničarima.

7. Isto tako nije sporno da je predlagatelj bio manjinski dioničar društva sa 55 dionica oznake KOKA-R-A te da mu je u postupku istiskivanja manjinskih dioničara dana 15. rujna 2023. isplaćen iznos od 3.586,55 eura, odnosno 65,21 eura po dionici (obavijest SKDD-a o isplati novčanih sredstava iz korporativne akcije - str. 51 spisa).

8. Odredbom čl. 300.k. st. 2. ZTD-a je propisano da manjinski dioničar može sudu postaviti zahtjev za određivanje primjerene otpremnine u roku od dva mjeseca od kada je objavljen upis odluke o prijenosu dionica u sudski registar. Kako je u konkretnom slučaju zahtjev podnijet ovome sudu dana 13. studenoga 2023., a rješenje o upisu prijenosa dionica objavljeno 14. rujna 2023., predlagatelj je zahtjev podnio u zakonskom roku od dva mjeseca.

9. Postupajući po zahtjevu predlagatelja sud je u ovome predmetu rješenjem od 15. prosinca 2023. odredio provođenje vještačenja po stalnoj sudskoj vještakinji Ivani Gažić dipl. oec. iz Zagreba te je vještakinji naloženo izraditi pisano izvješće o primjerenosti otpremnine, a koje će sadržavati prikaz kojim su metodama određene primjerena naknada i otpremnina, iz kojih je razloga primjena tih metoda primijenjena (ako je primijenjeno više metoda), do koje bi se primjerene naknade i otpremnine došlo primjenom pojedine metode te koji je značaj dan pojedinim metodama za utvrđivanje predložene primjerene naknade i otpremnine, a sve uzimajući u obzir prilike društva u vrijeme donošenja odluke glavne skupštine od 27. srpnja 2023. o prijenosu dionica manjinskih dioničara društva na glavnog dioničara. Vještakinja je sačinila svoj pisani nalaz i mišljenje od 26. veljače 2024. (str. 525- 540), dopunu nalaza i mišljenja od 24. travnja 2025. (str. 1137-1148) te je saslušana na ročištu 27. listopada 2025.

10. U svom prvom nalazu i mišljenju od 26. veljače 2024. vještakinja je, postupajući po nalogu suda iz rješenja od 15. prosinca 2023., dala svoj nalaz i mišljenje o primjerenosti predmetne otpremnine. U navedenom je nalazu vještakinja prikazala:

- kojim su metodama određene primjerena naknada i otpremnina te koji je značaj dan pojedinim metodama za utvrđivanje: vještakinja navodi da su za procjenu primjerene naknade i otpremnine u konkretnom slučaju korištene dohodovna i tržišna metoda (na dva načina: preko usporednih tvrtki i usporednih transakcija), no nakon što su obje metode primijenjene, za konačnu procjenu korištena je isključivo dohodovna metoda,

- do koje bi se primjerene naknade i otpremnine došlo primjenom pojedine metode: vještakinja navodi da bi primjena svake od navedenih metoda rezultirala sljedećim središnjim vrijednostima procjene (po dionici): - dohodovna (DNT) metoda - 65,21 eura po dionici, metoda usporednih poduzeća - 69,90 eura po dionici, metoda usporedivih transakcija - 74,30 eura po dionici.

11. Protustranka se na prvi nalaz i mišljenje očitovala u podnesku od 12. ožujka 2024. (str. 548-554 spisa) te u podnesku od 11. travnja 2024. (str. 707-714 spisa) navodeći u bitnome da je dohodovni princip procjene vrijednosti u financijskoj analizi najprimjereniji model kad su za to ispunjene pretpostavke i u tom slučaju preostale dvije metode usporednih poduzeća ili usporedivih transakcija mogu biti korištene samo u svrhu kontrole, što je u konkretnom slučaju i učinjeno. Protustranka smatra da je predmetnim nalazom i mišljenjem potvrđeno da prema dohodovnoj (DNT) metodi središnja vrijednost procjene po dionici iznosi 65,21 eura, a upravo taj iznos je protustranka isplatila manjinskim dioničarima, pa da se radi o primjerenoj otpremnini. Protustranka je istaknula da vještakinja nije obrazložila zašto iznos otpremnine utvrđen prema dohodovnoj (DNT) metodi nije primjeren s obzirom na točno određene prilike društva Koka d.d., odnosno zašto bi iznos utvrđen prema metodi usporednih poduzeća ili metodi usporedivih transakcija bio primjereniji.

12. Vještakinja se na navedene primjedbe protustranke očitovala u pisanom očitovanju od 21. ožujka 2024. (str. 702-706 spisa) te od 23. svibnja 2024. (str. 726- 728 spisa) u bitnome ističući da ne postoji metoda kojom bi financijski analitičar ili procjenitelj mogao jednoznačno odrediti vrijednost po dionici (zato se i zove procjena) te se upravo zato koriste različite metode, različite projekcije podataka, različite vremenske serije i sl. Upravo zato je naglasila da je dohodovna (DNT) metoda najkompliciranija i najčešće korištena, ali nije i jedina, već se uvijek vrijednost mora uspoređivati s drugim referentnim vrijednostima koje proizlaze iz drugih metoda ili su ostvarene na tržištu. Osobito je skrenula pozornost sudu da spisu prileži datoteka s projekcijama prihoda i profitabilnosti za razdoblje 2023. – 2027. godina koje su bitno više od onih koje su korištene u elaboratu S & Young Savjetovanje d.o.o., a promjene bilo kojeg od tih elemenata znatno bi utjecale na procjenu i to na više. Osim toga naglasila je da je društvo projiciralo u idućih pet godina investicije u iznosu od 63,2 mil. eura, što je više od njene ukupne sadašnje vrijednosti koje je utvrđeno dohodovnom metodom od 58,9 mil. EUR, što je ekonomski nelogično. Vještakinja je istaknula da osim što je procjena napravljena temeljem rasta prodaje koji je manji od povijesnog i baziran na projekcijama koje su znatno lošije od onih koje prileže spisu, nije uopće uzeto u obzir da je prvim dostupnim alternativnim metodama dobivena viša vrijednost, a uzimanje npr. najviše vrijednosti dobivene DNT metodom također nije uzeta u obzir. Nastavno na izloženo, vještakinja smatra da postoje opravdani razlozi da se provede ponovna procjena temeljem kritičkog promatranja ulaznih podataka koje je dostavilo društvo, da se primjene sve raspoložive metode, da se tako dobiveni rezultati usporede s društvima iste djelatnosti te da se odredi fer cijena kako to određuje ZTD. Pri tome vještakinja navodi da je bit primjene „fer vrijednosti“ odrediti koliko bi vrijedio udio manjinskih dioničara da pretežni dioničar ne koristi svoju poziciju i moguće umanjuje vrijednost društva u odnosu na ono što bi društvo vrijedilo da nema jednog pretežitog dioničara.

13. Predlagatelj u podnesku od 1. srpnja 2024. (str. 731-734 spisa) navodi da iz nalaza jasno proizlazi da otpremnina u visini od 65,21 eura po dionici nije primjerena te da je društvo Ernst & Young Savjetovanje d.o.o. svoje Izvješće o fer vrijednosti po dionici KOKA d.d. na dan 31. prosinca 2022. temeljio na projekcijama prihoda i profitabilnosti koje su očigledno krive, kao i da je glavni dioničar prilikom određivanja primjerene otpremnine propustio uzeti u obzir prilike društva u vrijeme donošenja odluke glavne skupštine o prijenosu dionica manjinskih dioničara sukladno čl. 300.g. ZTD-a. Predlagatelj osim toga napominje da je u izračun primjerene otpremnine potrebno uračunati i premiju. Primjena premije je standard kojeg primjenjuju svi vještaci prilikom vještačenja primjerenosti otpremnine u "prisilnim" transakcijama. Predlagatelj je stoga predložio da sud naloži sudskoj vještakinji da odredi visinu primjerene otpremnine za dionicu društva u trenutku donošenja skupštinske odluke o prijenosu dionica manjinskih dioničara, dakle uzimajući u obzir prilike društva iz srpnja 2023.

14. Iz samog nalaza mišljenja vještakinje od 26. veljače 2024. i dodatnih pisanih očitovanja koja je vještakinja dostavila u spis proizlazi da ista nije sačinila vlastitu procjenu primjerene naknade i otpremnine te da nije definirala fer cijenu s obzirom da nije provela procjenu, a u svom je nalazu i mišljenju te kasnije u očitovanjima i na ročištu 12. rujna 2024. (str. 861-863 spisa) obrazložila mišljenje da postoji osnovana sumnja da isplaćena naknada nije bila primjerena. Prema mišljenju vještakinje na to ukazuju moji brojni argumenti kojima analizira elemente same procjene putem dohodovne (DNT) metode, kao i činjenica da protustranka pri određivanju primjerene naknade nije uopće uzela u obzir gornji raspon DNT metode, kao niti usporedne metode u obzir.

15. Na navedenom ročištu 12. rujna 2024. predlagatelj i protustranka usuglasili su se da je potrebno provesti dodatno vještačenje, radi utvrđivanja visine primjerene otpremnine, a vještakinja je iskazala da je za izradu nove procjene potrebno analizirati dodatnu dokumentaciju koja bi joj trebala biti dostavljena od strane protustranke. Stoga je sud na navedenom ročištu donio rješenje kojim je odredio dopunu vještačenja te naložio stalnoj sudskoj vještakinji Ivani Gažić odrediti visinu primjerene otpremnine za dionicu društva u trenutku donošenja skupštinske odluke o prijenosu dionica manjinskih dioničara, dakle uzimajući u obzir prilike društva iz srpnja 2023.

16. U svojoj dopuni nalaza i mišljenja od 24. travnja 2025. vještakinja je sačinila svoju procjenu (temeljem uvida u dokumentaciju koja prileži spisu te analizirajući dodatnu dokumentaciju koju je dostavila protustranka), kojom procjenjuje da je vrijednost trgovačkog društva KOKA d.d. u lipnju 2023. za 100% kapitala iznosila 104,2 mil. eura te da je time fer cijena, odnosno ujedno i fer otpremnina po dionici 115,00 eura. Za potrebe svoje procjene vještakinja je provela obje metode procjene vrijednosti, pri čemu je dohodovnu (DNT) metodu koristila kao osnovnu, a metodu usporednih transakcija kao kontrolnu metodu, te su dobivene sljedeće vrijednosti:

- procjenom DNT metodom njena procjena iznosi 104,2 mil. eura za 100% kapitala KOKA d.d. odnosno 115 eura po dionici,

- procjenom metodom usporednih tvrtki i usporednih transakcija odnosno EBITDA multiplima, vrijednost za 100% kapitala KOKA d.d. procijenjena je na 115 - 125 mil. eura odnosno 127,54 – 138,29 eur po dionici.

Vještakinja je obrazložila da je prema tome u konkretnom slučaju metoda multipla, kao kontrolna metoda, pokazala i više vrijednosti od procjene dohodovnom (DNT) metodom te da ona smatra da je primjereno koristiti dohodovnu (DNT) metodu u cijelosti i time daje mišljenje da je fer vrijednost 115,00 eura po dionici.

17. Protustranka se na dopunu nalaza i mišljenja od 24. travnja 2025. očitovala u podnescima od 2. lipnja 2025. i 12. rujna 2025. iznijevši u bitnome sljedeće primjedbe:

- da vještakinja nije odredila visinu primjerene otpremnine u trenutku donošenja skupštinske odluke o prijenosu dionica manjinskih dioničara, dakle uzimajući u obzir prilike društva iz srpnja 2023., već je uzela u obzir prilike društva ostvarene do dana 31.12.2023. kako bi rezultati vrednovanja bili povećani.

- da je vještakinja za razdoblje prognoze uzela 5 projiciranih godina, a ne 10 godina kako je to napravljeno u inicijalnoj procjeni, a protustranka smatra da vještakinja neosnovano "krati" izračun na 5 godina, iako je nesporno da su za 2024. i 2025. bila predviđena vrlo snažna kapitalna ulaganja, dakle radi se o investicijskom ciklusu koji će se predvidivo amortizirati kroz najmanje 10 godina, tako da je ispravno promatrati razdoblje od 10 godina, jer se novčani tokovi ne stabiliziraju u roku od 5 godina,

- da prema pravilima struke izračun konačne (terminalne) vrijednosti treba imati trošak amortizacije jednak CAPEX-u, inače bi višak troškova amortizacije u odnosu na CAPEX doveo do toga da neto knjigovodstvena vrijednost dugotrajne imovine nije održiva za društvo, a budući da u ovom slučaju trošak amortizacije premašuje CAPEX za izračun razdoblja terminalne vrijednosti, to rezultira značajnim precjenjivanjem vrijednosti društva,

- da je sudska vještakinja uzela istu stopu WACC-a (vagana prosječna stopa troška kapitala), kao u inicijalnoj procjeni, međutim ta stopa korištena je u inicijalnoj procjeni s parametrima izračunatim na 31.12.2022., pa da je nejasno iz kojeg razloga vještakinja nije primijenila ažurirani WACC na 30.06.2023. odnosno na 31.12.2023., budući da se koristi financijskim pokazateljima ostvarenim do 31.12.2023.,

- da sudska vještakinja primjenjuje EV/EBITDA višekratnike od 6,99 i 7,42 iz inicijalne procjene, ali ne na EBITDA-u iz inicijalne procjene nego na EBITDA-u za 2023.,

- da se u nalazu navode različiti iznosi neto duga (pod točkom 4.2. iznos od 40.134,00 eura, a pod točkom 4.3. iznos od 33.910,00 eura).

17.1. Protustranka smatra da je zbog svega navedenog vještakinja izračunala veći iznos otpremnine nego što je trebalo, pa predlaže da sud odredi novo provođenje ispitivanja primjerenosti otpremnine po drugom sudskom vještaku.

18. Predlagatelj se na dopunu nalaza i mišljenja od 24. travnja 2025. očitovao u podnesku od 1. rujna 2025. ističući u bitnome svoje slaganje sa izračunom fer cijene za dionicu društva te dodao da iako je u podnesku od 1. srpnja 2023. tražio i premiju, a koja bi dovela i do uvećanja iznosa otpremnine koji je vještakinja odredila, odustaje od obračunavanja premije u iznos otpremnine, izjasnivši se da u cjelokupnosti nalaz i mišljenje vještakinje smatra korektnim.

19. Vještakinja se na primjedbe protustranke na nalaz očitovala u podnesku od 27. kolovoza 2025. te na ročištu 27. listopada 2025., na kojemu je saslušana radi usmenog iznošenja svojeg nalaza i očitovanja na primjedbe na nalaz.

19.1. U odnosu na primjedbu protustranke da vještakinja nije odredila visinu primjerene otpremnine u trenutku donošenja skupštinske odluke o prijenosu dionica manjinskih dioničara, vještakinja je pojasnila da se nije vodila dostupnim financijskim izvještajima za cijelu 2023., već je svoju procjenu temeljila na poslovanju društva u prvoj polovici 2023., a prema podacima koji su bili dostupni u srpnju 2023. Što se tiče primjedbe da je kratila izračun na 5 godina, iako je nesporno da su za 2024. i 2025. bila predviđena snažna kapitalna ulaganja te da se time radi o investicijskom ciklusu kroz najmanje 10 godina, vještakinja je navela da je kraćenje razdoblja valuacije irelevantno s obzirom da ostatak vrijednosti uključuje sve godine nakon razdoblja procjene, a ujedno je istaknula da je kao standard za valuaciju uzimanje razdoblja od 5 godina, budući da je 10 godina u poslovanju predugačak period za realnu procjenu.

U odnosu na prigovor protustranke da trošak amortizacije ne može biti veći od iznosa investicije, vještakinja se očitovala da se s time ne slaže, jer se investicije amortiziraju na puno duži rok od 5 godina te se ne slaže s primjedbom protustranke da bi višak troškova amortizacije u odnosu na Capex doveo do toga na neto knjigovodstvena vrijednost dugotrajne imovine ne bi bila održiva za društvo. Nadalje, u odnosu na prigovor protustranke da je uzela istu stopu WACC-a kao u inicijalnoj procjeni, a koja se temelji na parametrima računa na 31.12.2022., vještakinja je navela da je točno da je uzela u obzir istu stopu kao u inicijalnoj procjeni, jer smatra da je to pravilan pristup, budući da se ova stopa ne mijenja u tako kratkom razdoblju, pa procjenjuje da je ta stopa na 31.12.2022. i 30.6.2023. ista, odnosno ta je stopa u odnosu na poslovanje društva mogla biti samo niža, nego što je bila na dan 31.12.2022., odnosno drugim riječima, to znači da bi procijenjena vrijednost kapitala bila i veća.

U odnosu na prigovor protustranke da je u procjeni primijenila multiplikatore EV/EBITDA za 2023., a ne one iz inicijalne procjene, vještakinja je navela da je tako pristupila jer je procijenila da je profitabilnost kompanije za 2023. trebala biti veća nego u inicijalnoj procjeni.

Što se tiče prigovora da se u nalazu navode različiti iznosi neto duga pod točkom 4.2. i 4.3., vještakinja je pojasnila da se radi o tome da je dug umanjen za iznos gotovine koje društvo ima, ali ne uključujući gotovinu potrebnu za operativno poslovanje, prema tome radi se samo o drukčijem prikazu.

20. Detaljnom analizom nalaza i mišljenja vještakinje Ivane Gažić (kako prvog nalaza od 26. veljače 2024. tako i dopune nalaza i mišljenja od 24. travnja 2025.) te analizirajući primjedbe protustranke te očitovanje i dodatno pojašnjenje vještakinje, u kontekstu cjelokupne dokumentacije u spisu, ovaj sud je ocijenio da primjedbe nisu dovele u pitanje pravilnost, stručnost i objektivnost nalaza i mišljenja, odnosno da su uspješno otklonjene od strane sudske vještakinje dodatnim očitovanjem na nalaz i njezinim saslušanjem pred sudom.

21. Naime, mišljenje vještaka sud ocjenjuje po svom uvjerenju na osnovu savjesne i brižljive ocjene, kao i druge dokaze. Pri tome se naglašava da je sud ovlašten i dužan ocijeniti vrijednost stručnog mišljenja sudskog vještaka, a to pravo pripada i stranka koje mogu staviti primjedbe na nalaz i mišljenje sudskog vještaka. U konkretnom slučaju sud je ocijenio da je nalaz sudske vještakinje stručan, pouzdan, sistematičan i objektivan, napravljen u skladu sa zadatkom, vještakinja je slijedila pravila struke, pri tome se vodeći vlastitim profesionalnim kriterijima koji su u skladu s pravilima struke.

22. Odredbom čl. 300.g. st. 1. ZTD-a propisano je da glavni dioničar određuje iznos otpremnine u novcu koji treba isplatiti manjinskim dioničarima i pritom mora uzeti u obzir prilike društva u vrijeme donošenja odluke glavne skupštine. U konkretnom slučaju već iz samog Izvješća protustranke o pretpostavkama za prijenos dionica manjinskih dioničara uz obrazloženje primjerenosti otpremnine iz lipnja 2023. proizlazi da je protustranka visinu otpremnine prvenstveno odredila na temelju elaborata Ernst & Young Savjetovanje d.o.o. od 12. svibnja 2023., a koje je uzelo u obzir prilike Društva na dan 31.12.2022., pa je očigledno da prilikom određivanja primjerene otpremnine nisu uzete u obzir prilike društva u trenutku donošenja skupštinske odluke 27.7.2023., odnosno osam mjeseci kasnije.

23. Vještakinja je u svom prvom nalazu i mišljenju od 26. veljače 2024. upozorila na korištenje niske stope profitabilnosti, napomenuvši da u spisu prileži excel datoteka sa projekcijama prihoda i profitabilnosti za razdoblje 2023.-2027. koje projekcije sadrže bitno više stope profitabilnosti od korištenih u elaboratu S & Young Savjetovanje d.o.o., a upotreba viših stopa profitabilnosti rezultirala bi većom procjenom.

24. Već je iz navedenih razloga, po stavu ovoga suda, osnovano za zaključiti da otpremnina u postupku prijenosa dionica u društvu KOKA d.d. Varaždin temeljem odluke glavne skupštine od 27. srpnja 2023. u iznosu od 65,21 eura po dionici, nije primjerena, dok je o visini primjerene otpremnine, u smislu čl. 300. k. ZTD-a sud odlučio na temelju dopune nalaza i mišljenja stalne sudske vještakinje Ivane Gažić od 24. travnja 2025., kojim je vještakinja procijenila da je vrijednost trgovačkog društva KOKA d.d. u lipnju 2023. za 100% kapitala iznosila 104,2 mil. eura te da je time fer cijena, odnosno ujedno i fer otpremnina po dionici 115,00 eura.

25. Ovdje je potrebno napomenuti, u odnosu na primjedbu protustranke da je vještakinja uzela u obzir prilike društva na dan 31.12.2023., a ne u vrijeme donošenja odluke o prijenosu dionica manjinskih dioničara te da vještakinja "svoje rezultate iz nalaza i mišljenja izrađenog (navodno) sa stanjem na dan 30.06.2023. potvrđuje usporedbom s rezultatima društva ostvarenima za cijelu 2023. godinu, što je u financijskoj ekonomiji klasični primjer lookahead bias-a, dakle sudski vještak koristi podatke koji na datum s kojim se radi procjena (30.06.2023.) nisu mogli biti poznati i onda tim podacima verificira svoju procjenu", da je sud na temelju detaljne analize samog nalaza i mišljenja i dodatnog očitovanja vještakinje utvrdio da vještakinja nije koristila krive parametre, već je samo konstatirala da je stvarni rezultat društva u 2023. potvrdio da je elaborata Ernst & Young Savjetovanje d.o.o. koristio izrazito niske stope profitabilnosti, slijedom čega je vještakinja u svom dopunskom nalazu upotrijebila je realnije stope profitabilnosti i na temelju toga sačinila svoju procjenu. Ostale primjedbe protustranke vještakinja je, po stavu ovoga suda, uspješno otklonila, kako je navedeno u toč. 19.1. ovoga obrazloženja.

26. Prema tome, kako svojim prigovorima protustranka nije dovela u sumnju stručnost nalaza i mišljenja sudske vještakinje Ivane Gažić, a sud je nalazu i mišljenju u cijelosti poklonio vjeru ocijenivši ga stručnim, objektivnim i pravilnim te je time činjenično stanje dovoljno utvrđeno za donošenje odluke u ovoj pravnoj stvari, to po stavu ovoga suda nije bilo potrebno novo vještačenje u ovome postupku koje je predložila protustranka.

27. Temeljem svega navedenoga, prihvaćajući nalaz i mišljenje stalne sudske vještakinje Ivane Gažić dipl. oec. iz Zagreba od 24. travnja 2025., sud je na temelju odredbe čl. 300.k ZTD-a odredio da primjereni iznos otpremnine u postupku prijenosa dionica društva KOKA d.d. Varaždin iznosi 115,00 eura po dionici, na koji iznos valja obračunati kamatu temeljem čl. 300.g. st. 2. ZTD-a (točka II. izreke).

28. O troškovima postupka (točka III. izreke) riješeno je temeljem čl. 300.k st. 3. ZTD-a, koja je lex specialis, kao i temeljem Tbr. 16. i Tbr. 17. Tarife o nagradama i naknadi troškova za rad odvjetnika ("Narodne novine" broj 138/2023), budući da je riječ o izvanparničnom postupku i procjenjivom predmetu.

28.1. Prilikom odlučivanja o troškovima postupka, kao mjerodavnu procijenjenu vrijednost predmeta ovog spora sud je uzeo razliku između one otpremnine koju je isplatio glavni dioničar predlagatelju (3.586,55 eura, odnosno 65,21 eura x 55 dionica) i primjerene otpremnine koja je određena u ovome postupku (6.325,00 eura, odnosno 115,000 eura x 55 dionica), dakle procijenjena vrijednost predmeta ovog spora iznosi 2.738,45 eura (6.325,00 – 3.586,55 eura).

28.2. Predlagatelj ima pravo na naknadu troška u ukupnom iznosu od 5.249,04 eura, koji se odnosi na odvjetnički trošak za sastav zahtjeva u iznosu od 125,00 eura (Tbr. 16. toč. 1. Tarife – 50% iznosa iz Tbr. 7. toč. 1. Tarife), za sastav dva podneska- očitovanja na nalaz i mišljenje od 1. srpnja 2024. i 1. rujna 2025. iznos od po 125,00 eura za svaki podnesak (Tbr. 16. toč. 3. Tarife – 50% iznosa iz Tbr. 7. toč.1. Tarife), za zastupanje predlagatelja na ročištima 12. rujna 2024. i 27. listopada 2025. iznos od po 187,50 eura za svako ročište (Tbr. 17. Tarife – 75% iznosa iz Tbr. 7. toč. 1. u svezi s Tbr. 9. toč. 1. Tarife), čemu se pribraja trošak vještačenja u iznosu od 499,04 eura za prvi nalaz i mišljenje od 26. veljače 2024. te 4.000,00 eura za dopunski nalaz i mišljenje od 24. travnja 2025.

U Varaždinu 7. siječnja 2026.

Sudac:

Marija Levanić-Škerbić

Uputa o pravnom lijeku:

Protiv ovog rješenja može se izjaviti žalba u roku od 8 dana po primitku rješenja, pisanim putem u tri primjerka, putem ovoga suda na Visoki trgovački sud Republike Hrvatske u Zagrebu (čl. 40. st. 3. Zakona o trgovačkim društvima).

DNA :

- za predlagatelja – pun. Mislav Bradvica, odvjetnik u Odvjetničkom društvu

BRADVICA MARIĆ WAHL CESAREC d.o.o. Zagreb,

- za protustranku - odvjetnici iz Odvjetničkog društva BUTERIN & PARTNERI iz Zagreba