REPUBLIKA HRVATSKA

TRGOVAČKI SUD U ZAGREBU

Zagreb, Trg Johna Fitzgeralda Kennedyja 11

76. R1-111/2022

U  I M E  R E P U B L I K E  H R V A T S K E

R J E Š E N J E

Trgovački sud u Zagrebu, po sucu tog suda Jasni Golubić, u izvanparničnom predmetu predlagatelja KN iz [adresa]; OIB: [osobni identifikacijski broj], zastupanog po punomoćniku Mislavu Bradvici, odvjetniku iz Odvjetničkog društva Bradvica Marić Wahl Cesarec d.o.o. Zagreb, Miramarska 24 i predlagatelja II. BAHOVEC d.o.o. Vrboska (Općina Jelsa), Vrboska 5, zastupanog po punomoćniku Damiru Linti, odvjetniku u Zagrebu, Veslačka 15b protiv protustranke INTESA SANPAOLO HOLDING INTERNATIONAL S.A. Veliko Vojvodstvo Luksemburg, 28 Boulevard de Kockelscheuer, L-1821 Luksemburg, OIB: 26181849739, kojeg zastupa punomoćnik Boris Šavorić, odvjetnik u Odvjetničkom društvu Šavorić & Partneri d.o.o. Zagreb, Ilica 1/A, radi sudskog utvrđivanja primjerenosti otpremnine manjinskim dioničarima, dana 28. travnja 2025.,

r i j e š i o  j e

I Utvrđuje se da je otpremnina isplaćena manjinskim dioničarima društva PRIVREDNA BANKA ZAGREB d.d. Zagreb, Radnička cesta 50, OIB: 02535697732, u iznosu od 110,16 EUR po dionici primjerena.

II Odbija se zahtjev predlagatelja KN za izuzećem sudske vještakinje za financije, računovodstvo i poreze Petre Blašković iz društva Centar za financijska vještačenja d.o.o. Zagreb, kao neosnovan.

III Nalaže se predlagateljima platiti protustranci troškove ovog postupka u iznosu od 8.950,25 EUR, u roku 15 (petnaest) dana.

Obrazloženje

1. Predmet ovog postupka je zahtjev predlagatelja, kao ranijih manjinskih dioničara društva PRIVREDNA BANKA ZAGREB d.d. Zagreb, da sud u skladu s odredbom čl. 300.k Zakona o trgovačkim društvima ("Narodne novine" broj 111/93, 34/99, 121/99, 52/00, 118/03, 107/07, 146/08, 137/09, 125/11, 152/11, 111/12, 68/13, 110/15, 40/19, 34/22, 114/22 i 18/23; dalje u tekstu: ZTD) ispita je li iznos otpremnine koji je odredio glavni dioničar primjeren odnosno da se odredi primjereni iznos otpremnine.

2. Iz sadržaja prijedloga predlagatelja KN podnesenog 25. svibnja 2022. u bitnom proizlazi da je glavna skupština društva PRIVREDNA BANKA ZAGREB d.d. Zagreb donijela dana 25. veljače 2022. Odluku o prijenosu dionica manjinskih dioničara na protustranku kao glavnog dioničara Društva. Navedenom skupštinskom Odlukom određeno je da će za prenesene dionice glavni dioničar isplatiti manjinskim dioničarima otpremninu u novcu u iznosu od 830,00 kn/110,16 EUR za jednu dionicu Društva. Predlagatelji smatraju da je izvješće o fer vrijednosti dionica izrađeno od društva PricewaterhouseCoopers d.o.o. Zagreb (dalje u tekstu: PwC), a koju je prihvatilo od ovog suda imenovano društvo Galić Tax Conslulting d.o.o. Split, manjkavo i bez odgovarajućeg kritičkog osvrta. Kao razloge takvog stajališta navodi se da u Izvješću o primjerenosti otpremnine u postupku istiskivanja manjinskih dioničara nisu navedeni podaci cijele PBZ Grupe (odnosno podaci PBZ stambene štedionice d.d., PBZ Card d.o.o., PBZ Leasing d.o.o., Intesa Sanpaolo banke d.d. BIH, Intesa Sanpaolo Bank Slovenia d.d. te PBZ Croatia osiguranja d.d.) već da se navode samo podaci društva matice – Privredne banke Zagreb d.d., a što drže ˝obmanjujućim˝. U prijedlogu se iznose razlike u prihodima i dobiti između društva Privredna banka Zagreb d.d. te cjelokupne PBZ Grupe. Također se u prijedlogu ističe da projekcije na str. 14 do 17 Izvješća o primjerenosti otpremnine u postupku istiskivanja manjinskih dioničara nisu utemeljene i obrazložene te da nije jasno na koji način i u kojoj mjeri su pandemija COVID 19 i uvođenje valute euro u 2023. utjecali na smanjenje prihoda društva Privredna banka Zagreb d.d. Nadalje, predlagatelji su stajališta da su korišteni krivi parametri za izračun diskontne stope odnosno stope prosječnog ponderiranog troška kapitala (WACC), i to iz razloga jer smatraju da je nerizična kamatna stopa od 2,5% previsoka te jer je korišten visok beta koeficijent. U prijedlogu se nadalje vrši usporedba financijskih podataka Zagrebačke banke d.d. sa podacima Privredne banke Zagreb d.d. nakon čega se iznosi zaključak da bi cijena dionice društva Privredna banka Zagreb d.d. trebala iznositi između 1.000,00 i 1.500,00 kn (između 132,72 i 199,08 EUR). Usporedbom visine dobiti PBZ Grupe sa dobiti ZABA Grupe u razdoblju od 2017. – 2021. te usporedbom vrijednosti njihovih imovina (u 2021.) u prijedlogu se dolazi do zaključka da bi iznos dionice Privredne banke Zagreb d.d. iznosio 1.116,82 kn/148,22 EUR (po dobiti) odnosno 1.016,38 kn/134,89 EUR (po vrijednosti imovine).

3. Iz sadržaja prijedloga predlagatelja II. BAHOVEC d.o.o. Vrboska podnesenog 7. lipnja 2022. u bitnom proizlazi da iznos otpremnine u visini od 830,00 kn/110,16 EUR koji je odredio glavni dioničar (ovdje protustranka) nije primjeren. Predlagatelj BAHOVEC d.o.o. Vrboska smatra da iznos otpremnine ˝mora biti nedvojbeno dovoljno visok da manjinski dioničari budu nedvojbeno primjereno obeštećeni (primjereno vrijednosti koju glavni dioničar dobija 100%-tnim udjelom u Društvu, čime ostaje jedini dioničar društva)˝. Ističe da u PwC procjeni piše da je datum analize vrijednosti postavljen na 30. lipnja 2021., a što je gotovo osam mjeseci prije donošenja odluke glavne skupštine Društva o prijenosu dionica, dok otpremninu treba odrediti prema prilikama društva u vrijeme donošenja odluke glavne skupštine. Tvrdi da glavni dioničar i sudski vještak nisu ni spomenuli taj vremenski razmak. Nadalje navodi da su utjecaj pandemije COVID 19 i zabrana isplate dividende privremeni razlozi te da pad cijene burzovne dionice Društva nije bio posljedica stanja Društva. Iznosi mišljenje da je odlučni razlog značajnog pada cijene donošenje odluke Društva da dionice povuče s burze te da nije obrazloženo zašto burzovna cijena u iznosu od 1.042,00 kn/138,29 EUR nije uzeta u obzir prilikom određivanja otpremnine. Također ističe da je nakon prijenosa dionica manjinskih dioničara glavnom (sada jedinom) dioničaru Društva isplaćena dividenda za 2021. u iznosu 59,40 kn/7,88 EUR po dionici te da je ta dividenda morala biti sadržana u iznosu otpremnine. Isto tako navodi da se PwC procjena referira na Zakon o preuzimanju dioničkih društava, što smatra pogrešnim, te da je trebalo primijeniti jedino odredbe Zakona o trgovačkim društvima.

4. Uz prijedloge su dostavljene isprave kako slijedi: obavijesti SKDD-a o stanju računa (list 9 i 10 spisa), poziv za izvanrednu glavnu skupštinu društva Privredne banke Zagreb d.d., a koji datira od 11. siječnja 2022., sa prilozima uz isti (list 11 do 21 spisa), zapisnik sa izvanredne glavne skupštine društva Privredna banka Zagreb d.d. održane 25. veljače 2022. (list 22 do 33 spisa), rješenje ovog suda poslovni broj Tt-22/16046 od 6. travnja 2022. (list 34 do 36 spisa), izvadak iz sudskog registra za Privrednu banku Zagreb d.d. (list 37 do 113 spisa), obavijesti SKDD-a o isplati novčanih sredstava iz koroprativne akcije (list 114 i 115 spisa), Izvješće glavnog dioničara Intesa Sanpaolo Holding International S.A. o pretpostavkama za prijenos dionica manjinskih dioničara društva Privredna banka Zagreb d.d. uz obrazloženje primjerenosti otpremnine od 23. prosinca 2021. (list 116 do 122 spisa), nalaz i mišljenje društva Galić Tax Consulting d.o.o. Split, izraženo po Snježani Galić, stalnom sudskom vještaku za računovodstvo, financije, poreze i procjenu vrijednosti poduzeća (list 123 do 150 spisa), Godišnje izvješće društva Privredna banka Zagreb d.d. za godinu koja je završila 31. prosinca 2021., sa prilozima (list 153 do 263 spisa), izvadci sa web stranica U.S. Department of the Trasury (list 415 do 429 spisa), izvadci sa web stranice Investopedia.com (list 430 do 436 spisa) te izvadci sa web stranice Zagrebačke burze (list 437 do 441 spisa). Dostavljene isprave su u većem dijelu podudarne u oba prijedloga.

5. Očitovanje protustranke datira od 26. srpnja 2022. Iz istog u bitnom proizlazi da je istiskivanje manjinskih dioničara provedeno u potpunosti u skladu s odredbama ZTD-a, uz angažiranje dvaju vještaka financijske struke. Protustranka je stajališta da je prijedlog neosnovan i netočan. Vezano uz navod predlagatelja o izostanku podataka cijele PBZ Grupe koja je predmet procjene ističe da su u izvješću PwC-a (str. 25 – 27) detaljno izloženi struktura i financijski podaci PBZ Grupe i pojedinačnih društava grupe, uz napomenu kako je u Izvješću izrijekom objašnjeno da su podaci cjelokupne PBZ Grupe uzeti u obzir prilikom analize. Iznosi svoje stajalište vezano uz navod predlagatelja oko utjecaja i posljedica COVID-19 pandemije i uvođenja eura kao službene valute u RH te se poziva na str. 29 – 35 Izvješća PWC-a. U tom smislu ukazuje da je predviđeno smanjenje prihoda rezultat stalnog pada kamatnih stopa, ekonomskih posljedica izbijanja pandemije COVID-19 te očekivanih nižih kamatnih stopa zbog uvođenja eura kao službene valute u RH. Naglašava da se utjecaj pandemije COVID-19 ogleda u visokoj likvidnosti na tržištu i ukupnim negativnim makroekonomskim uvjetima, uz očekivano smanjenje depozita klijenata, a što dovodi do smanjenja prihoda PBZ Grupe. Iz očitovanja predlagatelja nadalje proizlazi da dionice PBZ-a u trenutku donošenja Odluke o istiskivanju manjinskih dioničara više nisu kotirale na Zagrebačkoj burzi ni drugom organiziranom aktivnom tržištu, slijedom čega nije primjenjiva metoda procjene tržišne vrijednosti dionica PBZ- a. Napominje se da se visina burzovne cijene dionice PBZ-a s početka 2020. ne može smatrati realnom vrijednošću dionice PBZ-a u trenutku donošenja Odluke o istiskivanju manjinskih dioničara. Protustranka nadalje spori navod predlagatelja kako iznos dividende nije uključen u izračun primjerene otpremnine, a što je vidljivo iz Izvješća PwC-a i Izvješća vještaka, uz napomenu da je manjinskim dioničarima neposredno prije donošenja Odluke o istiskivanju isplaćena dividenda. Detaljno se očituje i na navod predlagatelja oko visine nerizične kamatne stope i izračuna beta koeficijenta. Protustranka iznosi svoje stajalište oko pozivanja predlagatelja na usporedbu samo sa Zagrebačkom bankom d.d. kao najprofitabilnijom bankom koja ujedno kotira na burzi za razliku od PBZ-a kao društva koje ne kotira na burzi i sa kojim bi kod primjene metode usporednih društava trebalo izvršiti usporedbu sa najmanje 4 – 6 usporednih društava, što je i učinjeno. Smatra da se datum 30. lipnja 2021. koristi u Izvješću PWC- a kao referentni iz razloga što je evaluacija PwC-a započela u rujnu 2021. korištenjem financijskih podataka drugog kvartala financijske godine.

6. Pisana očitovanja stranaka u postupku koja su nakon toga uslijedila datiraju od 2. ožujka 2023. (predlagatelj KN) i **.**.2023. (protustranka)

- prileže spisu na listovima 608 i 609 spisa te 610 do 614 spisa.

7. Dakle, predmet ovog postupka je sudsko ispitivanje primjerenosti otpremnine prema odredbi čl. 300.k ZTD-a. Institut prijenosa dionica manjinskih dioničara, uređen odredbama čl. 300.f do 300.k ZTD-a, propisuje isključenje iz društva manjinskih dioničara u kojem neupitno postoji kolizija većinskog i manjinskih dioničara.

8. Prvenstveno valja napomenuti da institut istiskivanja manjinskih dioničara (eng. squeeze out) pokušava pomiriti poduzetnički interes glavnog dioničara i interes manjinskih dioničara da ostanu članovi društva. Manjinski dioničari zbog malenog broja glasova kojim raspolažu ne mogu utjecati na politiku vođenja društva, ali bi mogli stvarati društvu velike probleme ako odluče obijesno pred sudom pobijati odluke glavne skupštine i time uspiju paralizirati društvo. Dakle, upravljačka su prava manjinskih dioničara zanemariva, ali svejedno svojim postupanjem mogu naštetiti politici vođenja društva. S druge strane, jedina korist koju manjinski dioničari imaju od svojih dionica su ustvari imovinska prava, a ista bi mogla biti ugrožena politikom vođenja društva koju provodi većinski član, primjerice ako svojim postupanjem lišava društvo imovine, donese odluku o njegovoj likvidaciji, odluči da se dividenda neće isplaćivati i sl. Stoga je zakonom omogućeno glavnom dioničaru da uz isplatu primjerene otpremnine preuzme dionice manjinskih dioničara, a manjinski dioničari time ostvaruju onaj imovinski interes koji su u društvu jedino i mogli ostvarivati pri čemu dobivenu otpremninu mogu dalje sigurno uložiti. Tako je odredbom čl. 300. f ZTD-a određeno da glavna skupština može na zahtjev dioničara, koji ima dionice koje se odnose na najmanje 95 % temeljnog kapitala društva (glavnog dioničara), donijeti odluku na temelju koje mu se prenose dionice manjinskih dioničara uz plaćanje tim dioničarima primjerene otpremnine u novcu.

9. Prilikom određivanja iznosa otpremnine glavni dioničar mora uzeti u obzir prilike društva u vrijeme donošenja odluke glavne skupštine. Dakle, radi se o društvu koje ne prestaje poslovati nakon prijenosa dionica manjinskih dioničara, nego nastavlja s poslovanjem. Iznos otpremnine za sve manjinske dioničare mora biti jednak (načelo jednakog postupanja prema svim dioničarima).

10. Zato je u postupcima kakav je ovaj bitno da od suda određeni vještaci provedu reviziju poslovanja društva temeljem koje će se moći očitovati o primjerenosti otpremnine koju nudi glavni dioničar.

11. Rješenjem ovog suda gornjeg poslovnog broja od 28. ožujka 2024. određeno je provođenje vještačenja na okolnost primjerenosti otpremnine iz čl. 300.k ZTD-a. Vještakom je imenovana Petra Blašković, stalna sudska vještakinja za financije, računovodstvo i poreze iz društva Centar za financijska vještačenja d.o.o. Zagreb. Vještakinja je u svom nalazu i mišljenju trebala navesti kojom je metodom određena otpremnina, zbog kojih razloga smatra da je odabrana metoda primjerena, a ako je odabrano više metoda, do koje bi se otpremnine došlo primjenom pojedine metode te koje je značenje dano pojedinim metodama kao i posebne teškoće koje su se javile pri procjeni društva, ako je takvih bilo.

12. Pisani nalaz i mišljenje sudskog vještaka Petre Blašković zaprimljeni su na ovom sudu dana 13. lipnja 2024.

13. Iz nalaza vještaka u bitnom proizlazi da su suprotno navodima predlagatelja i društvo PwC i vještak Snježana Galić u svojim izvješćima suštinski procjenjivali PBZ Grupu u cjelini, a ne samo PBZ d.d. kao i to da je procjenjivanje primjerenosti otpremnine bilo temeljem procjena poslovanja na konsolidiranoj osnovi (za razliku od sadržaja prijedloga u ovom postupku gdje se tvrdi da su korišteni nekonsolidirani podaci). Iako je u izradi elaborata o procjeni PwC-a kao i u Izvješću Snježane Galić prednost dana DCF metodi odnosno metodi diskontiranih novčanih tokova kao najprikladnijoj metodi kada se dionicama ne trguje na burzi, vještakinja Blašković je prednost dala metodi usporedivih poduzeća (tzv. peer grupa).

14. Vještakinja u ovom postupku detaljno se osvrnula na primjedbe predlagatelja u odnosu na prethodno primijenjene metodologije prilikom utvrđivanja primjerenosti otpremnine. Ne slaže se sa primjedbama predlagatelja da bi se za izračun nerizične kamatne stope koristio 10-godišnji prinos na trezorske zapise SAD- a jer PBZ koji je predmet procjene ne posluje na tržištu SAD-a. Različita je i stopa inflacije. Također, poveznica na koju upućuju predlagatelji odnosi se ma obveznice, a ne na trezorske zapise. Vještakinja je detaljno pojasnila iz kojeg razloga prinos na američke obveznice zasigurno ne predstavlja nerizičnu stopu kako to tvrde predlagatelji kao i to da je u vrijeme održavanja sporne izvanredne glavne skupštine 10-godišnji prinos na obveznici izdavatelja Ministarstva financija RH dospijeća 17. lipnja 2031. iznosio 2,472%, a što odgovara iznosu nerizične stope korištene u Izvješću Snježane Galić. Neopravdanima smatra i primjedbe u pogledu visine beta koeficijenta iz razloga što je u vrijeme održavanja skupštine 25. veljače 2022. medijalno beta koeficijent iznosio 1,05, što ide u prilog manjinskim dioničarima. Vještakinja Blašković, unatoč tome što se metodološki ne slaže s izborom DCF metode kao prednosne metode, smatra da su procjenitelji (PwC i Snježana Galić) izborom parametara išli u korist manjinskih dioničara.

15. Nadalje, vještakinja Blašković se u cilju detaljnog postupanja po traženju suda, opširno osvrnula na makroekonomska kretanja u zemljama EU kao i na makroekonomske pokazatelje za Republiku Hrvatsku u 2021. (osobnu i državnu potrošnju, cijene, glavne pokretače inflacije, monetarne agregate itd). Također se osvrnula i na bankarski sektor u RH tijekom 2021., kamatne stope, plasmane banaka i druge parametre koji utječu na poslovanje kreditnih institucija. Navela je i općenite podatke o PBZ Grupi te rizike i njihov utjecaj (kreditni rizik, likvidacijski rizik, operativni rizik, kamatni rizik, strateški rizik, reputacijski rizik i dr). U formi dijagrama prikazala je organizacijsku strukturu Banke na dan 31. prosinca 2021.

16. Obzirom na postojanje metodoloških odstupanja u odnosu na Izvješće PwC-a (primjena metode procjene kojoj se daje prednost), vještakinja je izradila neovisno Izvješće o primjerenosti otpremnine u postupku prijenosa dionica manjinskih dioničara u društvu PBZ d.d.

17. Sukladno međunarodnim standardima procjene vrijednosti (MSVP) razlikuju se tri osnovna pristupa procjeni vrijednosti – tržišni pristup, dohodovni pristup i troškovni pristup. U procjenama PwC-a i Snježane Galić korištena je dohodovna metoda (DCF), dok je vještakinja Blašković ključni značaj dala tržišnom pristupu uvažavajući stvarne transakcije te koristeći podatke iz revidiranih financijskih konsolidiranih izvješća za PBZ Grupu. U toč. 6.4. nalaza vještakinja je detaljno pojasnila metodu koju je koristila pri određivanju primjerene otpremnine. Izvršila je izračune temeljem dostupnih podataka o trgovanju usporedivog sektora u EU koristeći geografsko područje Češke, Slovačke, Mađarske, Rumunjske, Poljske, Slovenije, Austrije na dan donošenja Odluke o istiskivanju. Prema njezinom izračunu, detaljno prikazanom na listu 739 spisa, fer vrijednost dionice PBZ-a na dan 25. veljače 2022., korištenjem podataka prosječno ostvarenih vrijednosti sektora u EU, bila je 754,63 kn/100,15 EUR. Ukoliko bi se usporedba radila samo u odnosu na Zagrebačku banku d.d. tada bi očekivana vrijednost dionice PBZ d.d. iznosila od 855,84 do 930,30 kn s prosječnom vrijednošću od 905,25 kn/120,14 EUR. Vještakinja Blašković je konačnu vrijednost primjerene otpremnine u visini od 829,34 kn/110,07 EUR dobila primjenom jednakih pondera značaja za Zagrebačku banku d.d. Zagreb i prosječnu vrijednost europskih banaka. Stoga je mišljenja da je, unatoč razlikama u primijenjenim metodama procjene, otpremnina koju je odredio K u visini od 830,00 kn/110,16 EUR po dionici primjereno odmjerena.

18. Predlagatelj KN očitovao se na nalaz i mišljenje vještaka svojim podneskom koji datira od 2. srpnja 2024. (list 748 do 754 spisa), dok se protustranka očitovala podneskom od 22. studenog 2024. (list 758 do 767 spisa). Predlagatelj II. BAHOVEC d.o.o. Vrboska izjavio je da se pridružuje navodima predlagatelja I. (vidljivo iz zapisnika sa ročišta održanog 16. prosinca 2024).

19. Kako bi sudski vještak bio saslušan te se očitovao na primjedbe stanaka u postupku, to je dana 16. prosinca 2024. u predmetnoj pravnoj stvari održano ročište. Obzirom na iznesene prigovore stranaka, to je vještakinja prvotno odgovarala na pomno pripremljena pitanja suda, a potom na pitanja punomoćnika stranaka. Na poseban upit suda vještaku da li se može ukratko očitovati na navod predlagatelja da je izvješće vještaka Galić Tax Consulting d.o.o. kojim se potvrđuje primjerenost određene otpremnine u postupku prijenosa dionica s manjinskih dioničara na većinskog u iznosu od 110,16 EUR/830,00 kn manjkavo s obzirom da ne uzima u obzir podatke cijele PBZ grupe (PBZ stambene štedionice, PBZ Card, PBZ Leasing i dr) već samo podatke društva PBZ d.d. Zagreb, vještakinja je odgovorila da u odnosu na izvješće Galić Tax Consulting d.o.o treba reći da se u dijelu toč. 5. iznose nekonsolidirani povijesni rezultati PBZ d.d., ali se vrlo jasno na str. 14. izvješća navodi da su dostavljani konsolidirani podaci o poslovnim planovima do 2024. na kojima su se temeljili daljnji izračuni. Na daljnji upit suda vještakinji da li po njezinom mišljenju dobit ostalih društava unutar PBZ grupe utječe na iznos otpremnine, vještakinja je odgovorila da svakako utječe te da treba uzeti u obzir poslovanje i ostalih društava u grupi.

Na daljnji upit suda vještakinji da li i u kojoj mjeri prinos na državne obveznice predstavlja parametar nerizične kamatne stope, vještakinja je odgovorila da je uobičajeno u praksi kod procjena da se kao nerizičnu stopu uzima stopa prinosa na obveznice te dodala da u kojoj mjeri ovisi o okolnostima slučaja pa je tako Galić Tax Consulting d.o.o uzeo u obzir desetogodišnju obveznicu RH dok je recimo PwC uzeo tridesetogodišnjicu obvezu Njemačke, ali ju je uskladio u odnosu na područje u kojima PBZ grupa djeluje. Smatra da su metodološki oba pristupa ispravna. Na daljnji upit suda vještakinji da li može ukratko pojasniti pojam beta koeficijent i njegovu povezanost sa iznosom otpremnine, vještakinja je odgovorila da beta koeficijent predstavlja relativni rizik procjene u usporedbi s rizikom cijelog tržišta, drugim riječima on mjeri rizik dionice u odnosu na tržište. Pojasnila je da je medijalni beta koeficijent za europske banke na dan odluke iznosio 1,05 dok su oba procjenitelja (PwC i Galić) koristili nižu betu, a što u konačnici ide u korist manjinskim dioničarima jer dovodi do veće vrijednosti procjena otpremnina. Na daljnji upit suda vještakinji da li se može očitovati na navod predlagatelja da je najbliža kreditna institucija za usporedbu sa PBZ d.d. Zagreb društvo Zagrebačka banka d.d. Zagreb i na iznose naznačene u prijedlogu, vještakinja je odgovorila da u odnosu na navod predlagatelja da bi za usporedbu trebalo koristiti Zagrebačku banku d.d. treba reći kako je bankarski sektor u Hrvatskoj visoko koncentriran pa se može reći da 5 najvećih banaka čine više od 75% ukupne imovine sektora pri čemu su prve dvije vodeće banke ZABA i PBZ, s time da su financijski parametri ZABA-e i PBZ-a iskazani na str. 31. nalaza i mišljenja gdje se vidi da ZABA ostvaruje veći ukupan prihod kao i da ima veću ukupnu imovinu. Na daljnji upit suda vještakinji koje je njezino mišljenje zašto je burzovna cijena dionice PBZ-a s 1.042,00 kn početkom 2020. pala na 720,00 kn u svibnja 2021. (jel samo pandemija razlog tome ili postoje i drugi razlozi), vještakinja je odgovorila da je činjenica da dionice na burzi fluktuiraju međutim uobičajeno je da se promatra medijalna cijena dionice, a ne pojedine ekstremne vrijednosti koje se javljaju u određenom vremenskom nizu, a u konkretnom slučaju promatrajući u posljednjih 5 godina cijena dionice PBZ-a bila je relativno stabilna pa je tako medijalna cijena dionice iznosila 775,00 kn, a prosječna ponderirana cijena dionice u posljednjih 90 dana prije povlačenja u svibnju iznosila je 816,00 kn. Na daljnji upis suda vještakinji da li je opravdano u izradi elaborata o procjeni PwC-a, ali i u izvješću vještaka Galić Tax Consulting d.o.o., korištena metoda diskontiranih novčanih tokova (DCF metoda), vještakinja je odgovorila da su DCF uobičajene metode kod procjene vrijednosti, međutim činjenica je ono što predlagatelj navodi da su one ovisne o procjenama, a u ovom konkretnom slučaju o procjenama uprave. Na daljnji upis suda vještakinji da li može pojasniti koji parametri su utjecali na promjenu cijene dionice PBZ-a, a koja je na zadnji dan trgovanja na uređenom tržištu (6. svibnja 2021.) iznosila 97,55 EUR/735,00 kn, vještakinja je odgovorila da ona održava medijalni prosjek i pokazatelj je tržišnih uvjeta na zadnji dan kada je trgovan. Na daljnji upis suda vještakinji da li se koeficijenti koje je navela kao najpogodnije za izračun otpremnine P/B (odnos cijene i knjigovodstvene vrijednosti dionice), P/S (odnos cijene i prihoda po dionici) i P/E (odnos cijene i zarade po dionici) uobičajeno koriste za kreditne institucije kakva je PBZ d.d., vještakinja je odgovorila da je to uobičajeno, a vidi se i podacima Bloomberga Profesional da upravo te podatke pokazuju za usporediti sektor unutar EU, a kako je to prikazano na str. 32. i 33. nalaza. Na daljnji upit suda vještakinji iz kojeg razloga je stajališta da je metoda usporedivih poduzeća najadekvatnija za konkretan slučaj, vještakinja je odgovorila da je ona najadekvatnija jer nije ovisna o procjenama uprave, već iskazuje stvarno stanje tržišta za usporediva društva upravo na datum odluke.

Na daljnji upit suda vještakinji da li se može očitovati na prigovor predlagatelja da prilikom izrade nalaza nisu dovoljno uzeti u obzir makroekonomski faktori (poput rasta CROBEX-a ili hrvatskog burzovnog indeksa), vještakinja je odgovorila da su makroekonomski pokazatelji obrađivani u poglavlju 3 nalaza, a u odnosu na sam rast CROBEX-a isto treba promatrati u odnosu na beta koeficijent za koji je već prethodno navedeno da beta za bankarski sektor se uobičajeno kreće oko 1, ali isto tako treba reći da je to od utjecaja prilikom DCF metoda dok je ovdje primijenjen tržišni pristup koji sam po sebi anticipira stanje na burzi. Na dalji upit suda vještakinji da li se može očitovati kod koje metode izračuna otpremnine se koriste ostvareni rezultati iz prošlih razdoblja te da li se može očitovati na prigovor predlagatelja da u svom nalazu nije koristila te rezultate, vještakinja je odgovorila da su primijenili drugu metodu pa samim time ostvareni rezultati mogu biti od utjecaja kod primjene DCF metode budući da ista ovisi o projekcijama rezultata, a sa vremenskim odmakom sudionicima na tržištu postanu dostupni podaci o stvarno realiziranim poslovnim rezultatima. Međutim, dodala je, kod procjene vrijednosti i sukladno MSFV 104. osnove vrijednosti u toč. 10.5 izričito je propisano da je procjenitelju zabranjeno razmatranje informacija ili raspoloženje tržišta koja sudionicima nisu poznata ili ih nije moguće znati s razumnom dužnom pažnjom na datum mjerenja odnosno procjene vrijednosti. Drugim riječima u ovom slučaju mogu se koristiti samo podaci koji su sudionicima bili poznati u vrijeme donošenja odluke o istiskivanju manjinskih dioničarima 25. veljače 2022. Na daljnji upit suda vještakinji da li se može očitovati oko dijela prigovora predlagatelja koji se odnosi na potrebu izostavljanja diskonta za nelikvidnost odnosno ˝da je vještak trebao voditi računa da se ne primjeni diskont za nelikvidnost˝, vještakinja je odgovorila da diskont za neutrživost (DLOM) nije kontroverzan kako to navodi predlagatelj u svom podnesku, već je primjena navedenog diskonta ne samo uobičajena u praksi već je i propisana međunarodnim standardima procjene vrijednosti. Konkretno MSPV 105. pristupi i metode procjene vrijednosti u toč. 30.17 navodi kao jednu od neuobičajenijih usklada u tržišnom pristupu upravo diskont za neutrživost te propisuje da se isti treba primijeniti kada se npr. radi o vrijednosnim papirima kojima se ne trguje na burzi. S tim u vezi naglasila je da je dionica PBZ-a uklonjena sa Zagrebačke burze u svibnju 2021. Također je pojasnila da diskont za neutrživost nema veze sa likvidnošću glavnog dioničara u odnosu na plaćanje otpremnine već se radi o diskontu u odnosu na vrstu imovine koja je predmetom procjene to jest dionici koja ne kotira na uređenom tržištu. Na daljnji upit suda vještaku da li se može očitovati na mogućnost korištenja premije za uvećanje vrijednosti na koju ukazuje predlagatelj u prigovoru na nalaz, vještakinja je odgovorila da uz ogradu od pravnih pitanja koje ističe predlagatelj da su manjinski dioničari lišeni svojih prava mimo njihove volje, međunarodni standardi procjene vrijednosti navode jedino kontrolnu premiju koja predstavlja dodatnu vrijednost kontrolnog udjela u društvu zbog prava na donošenje strateških odluka čime se vrijednost kontrolnog udjela povećava u odnosu na manjinske. U odnosu na manjinske dioničare MSPV propisuju upravno suprotno to jest diskont za manjak kontrole (DLOC).

20. Nakon upita suda vještakinji, uslijedili su upiti kvalificiranih punomoćnika predlagatelja i protustranke (list 773 do 775 spisa).

21. Sud je dostavljeni pisani nalaz vještakinje Blašković kao i iskaz iste na ročištu održanom 16. prosinca 2024. ocijenio argumentiranim, nepristranim, sveobuhvatnim i izrađenim u skladu s pravilima struke kao i u skladu sa povjerenim zadatkom te ga je kao takvog u cijelosti prihvatio.

22. Dana 13. siječnja 2025. zaprimljen je podnesak predlagatelja KN koji sadrži zahtjev za izuzećem vještakinje ˝zbog nepristranosti te nepotpunog i pogrešnog vještačenja˝. Iz zahtjeva u bitnom proizlazi da je razlog za izuzeće to što vještakinja Blašković jedan od svojih poslovnih računa ima otvoren u Privrednoj banci Zagreb d.d. Predlagatelj također smatra da je razlog za izuzeće to što imenovani vještak nije razmotrio svu dokumentaciju koja prileži predmetu te što nije primijenila DCF metodu koja je po njemu odgovarajuća. Cjelokupni podnesak prileži spisu na listu 780 do 786 spisa. Podnesak je sud dostavio vještakinji i drugim strankama u postupku, Vještakinja se pisano očitovala podneskom od 24. siječnja 2025. U vezi sa sadržajem podneska kojim se traži izuzeće imenovanog vještaka sud upućuje na pitanja kvalificiranog punomoćnika predlagatelja KN sa ročišta održanog 16. prosinca 2024. i pripadajuće odgovore vještakinje Blašković.

23. Prema odredbi čl. 251. Zakona o parničnom postupku (''Narodne novine'' broj 53/91, 91/92, 112/99, 88/01, 117/03, 88/05, 84/08, 123/08, 57/11, 148/11- pročišćeni tekst, 25/13, 28/13, 70/19, 80/22, 114/22 i i 155/23; dalje u tekstu: ZPP) stranka mora imati mogućnost izjasniti se o predloženom vještaku, a prema odredbi čl. 254. st 1. ZPP-a vještak može biti izuzet iz istih razloga iz kojih može biti izuzet sudac, ali se za vještaka može uzeti osoba koja je već bila saslušana kao svjedok. Stavak 2. istog članka određuje da je stranka dužna podnijeti zahtjev za izuzeće vještaka čim sazna da postoji razlog za izuzeće, a najkasnije prije početka izvođenja dokaza vještačenjem.

24. Iz naprijed izloženog stanja spisa proizlazi da je predlagatelju KN bila poznata osoba vještaka i da on osobi vještaka nije prigovorio odnosno nije tražio njezino izuzeće do nakon iznošenja nalaza i mišljenja na ročištu održanom 16. prosinca 2024.

25. Neosnovano predlagatelj KN navodi da vještakinja Blašković ima uspostavljen poslovni odnos sa protustrankom, i to prvenstveno iz razloga jer protustranka nije Privredna banka Zagreb d.d. već Intesa Sanpaolo Holding International S.A. Veliko Vojvodstvo Luksemburg. Ovaj sud smatra kako činjenica da vještakinja Blašković jedan od svojih poslovnih računa ima otvoren u Privrednoj banci Zagreb d.d. ne predstavlja razlog za izuzeće. Nadalje, iz sadržaja nalaza i mišljenja, uključujući usmeno obrazloženje vještakinje Blašković, ne proizlazi da bi taj nalaz i mišljenje bili nestručni, pristrani ili na drugi način manjkavi, što bi predstavljalo razlog za novo vještačenje po drugom vještaku. Posebno se napominje da nezadovoljstvo predlagatelja nalazom i mišljenjem ne predstavlja osnovani razlog za određivanje novog vještačenja. Polemiziranje sa vještačkim nalazom predlagatelj je mogao riješiti prigovorima što je i učinio. Dakle, u ovom slučaju na strani vještaka ne postoji koji od zakonom propisanih razloga za izuzeće iz čl. 71. ZPP-a, slijedom čega je odlučeno kao u toč. II izreke.

26. Ovaj sud je po provedenom postupku ocijenio da je otpremnina koju je odredio glavni dioničar u visini od 830,00 kn/110,16 EUR za jednu dionicu društva Privredna banka Zagreb d.d. primjerena te da odražava prilike Društva u vrijeme donošenja Odluke glavne skupštine na dan 25. veljače 2022. o prijenosu dionica manjinskih dioničara.

27. Nije sporno da je dana 25. veljače 2022. održana izvanredna glavna skupština društva Privredna banka Zagreb d.d. na kojoj je donesena Odluka o prijenosu dionica manjinskih dioničara na glavnog dioničara, ovdje protustranku, s vrijednosti otpremnine u novcu za dioničare u iznosu od 110,16 EUR po dionici. Temeljem rješenja ovog suda poslovni broj R1-267/2021 od 15. studenog 2021. primjerenost otpremnine ispitala je sudska vještakinja Snježana Galić iz društva Galić Tax Consulting d.o.o. Split koja je potvrdila primjerenost tako određenog iznosa otpremnine. Glavni dioničar je u svrhu utvrđivanja primjerenosti otpremnine angažirao društvo PwC Savjetovanje d.o.o.

28. Nadalje, ono što je za odluku u ovom postupku također važno je to da je izvanrednoj skupštini na kojoj je donesena Odluka o istiskivanju manjinskih dioničara prethodila glavna skupština na kojoj je donesena odluka o povlačenju dionica s uređenog tržišta (delisting), uz napomenu da je zadnji dan trgovanja na burzi bio 6. svibnja 2021. Posljednja cijena po kojoj se trgovalo dionicama društva PBZ d.d. Zagreb iznosila je 735,00 kn/97,55 EUR.

29. U konkretnom slučaju sud je utvrdio, na osnovi nalaza i mišljenja vještaka Petre Blašković zaposlene u društvu Centar za financijska vještačenja d.o.o. i drugih dokaza, primjerenu vrijednost otpremnine korištenjem parametara navedenih u zadatku vještaka u rješenju ovog suda od 28. ožujka 2024.

30. Prilikom procjene vrijednosti trgovačkog društva treba uzeti u obzir da ne postoji jedinstvena podjela metoda procjene vrijednosti pojedinog društva. Neovisno o odabranom kriteriju i primijenjenoj metodi za procjenu vrijednosti društva uvijek se radi o subjektivnom pristupu procjenitelja. Dakle, zakonodavac ne propisuje kojim se metodama treba procijeniti vrijednost društva već je isto ostavljeno na procjenu i stručnost samog procjenitelja.

31. Ovaj sud smatra da je ispravno u konkretnom slučaju prednost dana metodi usporedivih poduzeća. Obrađeni su detaljno ključni koncepti te metode, a to su usporedna društva (kreditne institucije sa geografskog područja Češke, Slovačke, Mađarske, Rumunjske, Poljske, Slovenije i Austrije, ali i uz usporedbu sa Zagrebačkom bankom d.d. Zagreb kao najprofitabilnijom bankom u RH), multiplikatori i financijski pokazatelji odnosno ostvareni rezultati poslovanja. Radi izbjegavanja ponavljanja sud upućuje na sadržaj raspravnog zapisnika od 16. prosinca 2024. i pitanja upućena vješakinji te dobivene odgovore.

32. Imajući u vidu sve navedeno, ovaj sud je zauzeo stajalište kako zahtjev manjinskih dioničara u konkretnoj pravnoj stvari nije osnovan odnosno da iznos primjerene otpremnine od 110,16 EUR po dionici je primjeren pa je valjalo odlučiti kao u točki I izreke. Odluka suda o određivanju primjerenosti otpremnine odnosi se na sve manjinske dioničare, a ne samo na one koji od suda traže ocjenu primjerenosti otpremnine.

33. Što se tiče naknade troškova ovog izvanparničnog postupka sud je primijenio paragraf 20. Zakona o vanparničnom postupku ("Službene novine" Kraljevine Jugoslavije broj 174-XLV od 1. kolovoza 1934) kojim je propisano da, ukoliko u tom Zakonu nije što drugo naređeno, u vanparničnom postupku troškove snosi stranka u čijem interesu postupak proveden. Valja također napomenuti da je "novi" Zakon o izvanparničnom postupku ("Narodne novine" br. 59/23) stupio na snagu 10. lipnja 2023., a postupak u ovoj pravnoj stvari započet je 25. svibnja 2022. Sukladno prijelaznim i završnim odredbama Zakona o izvanparničnom postupku ("Narodne novine" br. 59/23), i to čl. 119. istog, postupci koji su bili pokrenuti, a nisu dovršeni do stupanja na snagu toga Zakona, dovršit će se prema propisima i pravnim pravilima koji su bili na snazi odnosno koji su se primjenjivali do stupanja na snagu toga Zakona.

34. Nadalje, ovaj sud ukazuje na argumentaciju iz odluke Visokog trgovačkog suda Republike Hrvatske poslovni broj Pž-8091/13-3 od 17. listopada 2013. iz koje proizlazi kako slijedi: ˝ u konkretnom predmetu nije riječ o situaciji koja bi se mogla podvesti pod odredbe čl. 300.k st. 3. ZTD-a kao posebne odredbe u odnosu na odredbe primijenjenog Zakona o vanparničnom postupku koja bi ih „u cijelosti“ isključivala. Naime, iz citirane odredbe jasno proizlazi da se ona odnosi samo na situaciju kada sud odredi da iznos otpremnine koji je odredio glavni dioničar nije primjeren i da ju je glavni dioničar dužan platiti u većem iznosu, ili da je glavni dioničar dužan platiti otpremninu koju odredi ako je glavni dioničar nije ponudio ili to nije učinio onako kako je to trebao učiniti, te bi samo u navedenim slučajevima glavni dioničar bio dužan dioničarima koji su sudjelovali u postupku nadoknaditi troškove potrebne za vođenje postupka. U konkretnom slučaju sud je, naime, utvrdio da je otpremnina koju je odredio glavni dioničar primjerena, pa stoga nema mjesta primjeni citirane odredbe kao lex specialis, što znači da je sud pravilno primijenio odredbu paragrafa 20. Zakona o vanparničnom postupku.˝

35. Visina naknade utvrđena je temeljem odredbi Tbr. 7., 8., 9.,16., 17. i 54. Tarife o nagradama i naknadi troškova za rad odvjetnika (˝Narodne novine˝ broj 142/12, 103/14, 118/14, 107/15, 37/22, 126/22 i 138/23, u daljnjem tekstu: Tarifa), a prema zahtjevu za naknadu troškova (list 779 spisa) i prema vrijednosti predmeta spora koja iznosi 317.20,80 EUR. Naime, riječ je o procjenjivom predmetu u kojem je vrijednost predmeta spora dobivena umnoškom broja dionica predlagatelja KN i predlagatelja II. BAHOVEC d.o.o. sa otpremninom koju je isplatio glavni dioničar i utvrdio primjerenom ovaj sud (1520 x 110,16 + 1360 x 110,16 = 317.260,80 EUR).

36. Protustranci je u trošak izvanparničnog postupka kao potreban trošak priznat: sastav podneska od 26. srpnja 2022. u iznosu od 1.193,50 EUR, sastav podneska od 29. lipnja 2023. u iznosu od 1.193,50 EUR, sastav podneska od 22. studenog 2024. u iznosu od 1.193,50 EUR te zastupanje na ročištu održanom 16. prosinca 2024. u iznosu od 3.579,69 EUR, a što uvećano za PDV ukupno iznosi 8.950,25 EUR. Stoga je odlučeno kao u toč. III izreke.

Zagreb, 28. travnja 2025.

SUDAC:

Jasna Golubić

Uputa o pravnom lijeku:

Protiv ovog rješenja dopuštena je žalba u roku 15 dana od primitka prijepisa rješenja. Žalba se podnosi ovom sudu, a o žalbi odlučuje Visoki trgovački sud Republike Hrvatske. Protiv rješenja kojim se odbija zahtjev za izuzeće vještaka nije dopuštena posebna žalba.

DNA:

1. Odvj. Mislav Bradvica, OD Bradvica Marić Wahl Cesarec d.o.o. Zagreb, Miramarska 24

2. Odvj. Damir Linta, Zagreb, Veslačka 15b

3. Odvj. Boris Šavorić, OD Šavorić & Partneri d.o.o. Zagreb, Ilica 1/A

4. e-Oglasna ploča (za javnost)